Vinte e cinco anos de investimentos no Brasil

Os índices de Renda Variável

O Nasdaq Composite em reais terminou negativo em 28,7% das 6.170 janelas de dois anos. Nas 6.421 janelas de doze meses, esse número era 28,9%. Dobrar o prazo custou um ano inteiro de espera e praticamente não reduziu o risco de perdas.

Nas outras séries de ação o movimento é maior, e ainda assim modesto. O S&P 500 TR em reais saiu de 24,3% para 22,6% de janelas negativas; o Ibovespa, de 36,2% para 33,8%. As três andam na direção que a intuição espera. O tamanho do passo é que não é o esperado.

A pior janela de dois anos do Nasdaq em reais devolveu −51,0%; a do Ibovespa, −48,2%; a do S&P 500 TR em reais, −43,0%. Traduzindo: esses números são o resultado da janela inteira, e não de cada ano dela. Quem entrou no pior dia possível abriu o extrato no segundo aniversário com pouco menos da metade do que tinha posto — e levou dois anos para chegar lá.

Do lado oposto do mesmo eixo, os máximos também são de janela inteira, e são grandes: 185,8% no Ibovespa, 181,4% no Nasdaq em reais, 172,6% no Ouro em reais, 135,5% no S&P 500 TR em reais. Dobrar o prazo não estreitou a distribuição. Esticou as duas pontas.

O investidor que se expõe ao risco da renda variável está sempre buscando o acesso aos retornos máximos. No caso do Nasdaq, por exemplo, a escolha foi a seguinte: você entra em um jogo em que tem 21,2% de chance (pouco mais de 1 em cada 5 janelas) de terminar 2 anos com retornos negativos piores que −10%; e você fez isso para estar exposto à possibilidade de quase metade das janelas — 49,8% — terminarem com resultado final maior que 30% após 2 anos (14%+ ao ano, se anualizado). No Ibovespa a distribuição das negativas é próxima, mas não é a mesma: 19,4% das janelas piores que −10% após 2 anos, contra 39,1% de resultados melhores que 30%.

Você compra essa aposta? E se a alternativa for o CDI, com nenhuma possibilidade de retorno negativo, 62,0% das janelas na faixa de 15% a 30% e 23,8% na faixa de 30% a 50%?

O Efeito do Dólar

Vale repetir de onde este estudo olha, porque o parágrafo seguinte depende disso: da carteira de quem recebe e gasta em reais. Um índice americano comprado daqui carrega duas apostas empacotadas numa só, e nenhuma das duas pede licença à outra na hora de aparecer no extrato.

E o câmbio corta nos dois sentidos. Nas mesmas 6.170 janelas, o Nasdaq em dólares terminou negativo em 20,0% delas, contra 28,7% da versão em reais. Quando caiu, caiu bem mais fundo: −69,8% na pior, contra −51,0%. No S&P 500 TR o desenho se repete: 16,9% de janelas negativas em dólares contra 22,6% em reais, e um mínimo de −49,6% contra −43,0%. Menos quedas, quedas maiores.

Medido sozinho, o dólar terminou negativo em 36,1% das janelas de dois anos — a maior proporção desta página, à frente até do Ibovespa. Rendeu 4,8% ao ano na média e 4,5% na mediana, com mínimo de −34,1% e máximo de 111,6% no total. Dois anos comprados em dólar não são dois anos sem risco em reais.

Os Investimentos sem Retorno Negativo

Onde o segundo ano mudou de categoria foi na renda fixa. O IMA-B — que começa em setembro de 2003 e por isso tem 5.240 janelas, e não 6.170 — registrava 5,5% de janelas negativas no horizonte de um ano. Já em dois anos, nenhuma perda. O IMA-B é um índice composto pela variação de preços dos títulos indexados à inflação, e alguma volatilidade é esperada por natureza. A saída antecipada de títulos com marcação a mercado é comum aqui, e horizontes de dois anos são, em geral, o mínimo esperado para estes títulos.

A mediana é o valor que parte as 6.170 janelas exatamente ao meio: metade rendeu menos que ela, metade rendeu mais. Não é o retorno mais frequente, e a distância entre ela e a média diz de que lado moram os extremos. No Ibovespa, média anualizada de 11,1% contra mediana de 8,6% — dois pontos e meio de diferença, produzidos por poucas janelas muito boas. No S&P 500 TR em reais, 14,4% contra 12,2%. No Nasdaq em reais, 14,9% contra 14,0%.

Do lado que não tem cauda esquerda, o CDI rendeu 12,0% ao ano na média e 11,9% na mediana, sem uma única janela negativa em 6.170. A pior rendeu 6,6% no total dos dois anos, e a melhor, 47,1%. Mas o número mais informativo do CDI nesta página não é nenhum desses.

O gráfico de frequência reparte o retorno total em doze faixas. O CDI ocupa quatro delas, e 62,0% de todas as janelas caem numa única faixa — a de 15% a 30%. O IMA-B ocupa seis, com 47,7% na mais cheia. O Ibovespa ocupa onze, e a faixa mais povoada dele reúne 15,9%: não existe no eixo inteiro uma faixa que concentre uma janela em seis. O Nasdaq em reais ocupa as doze, com 19,3% na maior.

E esse traço não é do prazo, é da série. O CDI ocupa exatamente quatro faixas nos quatro horizontes do estudo — em 1, 2, 3 e 5 anos. O Ibovespa ocupa onze ou doze em todos eles. O prazo desloca as faixas do CDI ao longo do eixo, mas não muda quantas ele ocupa, e não alarga nem estreita as do Ibovespa. Previsibilidade não é coisa que se ganhe esperando.

O IMA-B rendeu 12,5% ao ano na média e 13,7% na mediana, com máximo de 51,9% no total dos dois anos. Nenhuma janela negativa e uma mediana anualizada acima da do CDI, na mesma tabela — o que não faz dele um CDI com rendimento melhor. Um título indexado à inflação carregado até o vencimento entrega a inflação mais a taxa contratada; dentro de uma janela de dois anos, o que aparece no extrato é a marcação a mercado, e ela tem sinal dos dois lados. Em um ano ela produziu 5,5% de janelas negativas. Em dois, nenhuma — nesta amostra e neste período.

O Ouro

O Ouro em reais teve a maior média anualizada desta página: 16,2% ao ano, com mediana de 14,8%. Ele não aparece na página de 1 ano, e merece a mesma régua das demais linhas antes de virar qualquer outra coisa. Das 6.170 janelas, 15,1% terminaram negativas; a pior perdeu 23,0% no total e a melhor rendeu 172,6%. É uma linha que fica no meio do caminho entre as duas colunas desta página: menos janelas negativas do que qualquer índice de ação daqui, e nenhuma das garantias contratuais que sustentam o CDI e o IMA-B. Ouro não paga juro, não paga dividendo e não tem vencimento. Tudo o que ele rendeu nessas janelas veio do preço.

O mais interessante sobre o ouro aqui é a sua grande volatilidade de retornos em janelas de 1 ano e como isso é normalizado nas janelas de 2 anos. Este ativo merecerá um artigo à parte analisando os retornos em diferentes épocas e sua correlação com outros ativos.

De volta ao “é só esperar mais um pouco”. Dois anos é a primeira medição dessa frase, e o que ela mostra é que o segundo ano fez muito pela renda fixa e quase nada pela cauda esquerda das ações — dois décimos de ponto no Nasdaq em reais. As páginas de 3 e 5 anos continuam a conta. Uma delas tem duas linhas que andam para trás.